2010年，汇率、出口、房地产刚开始调整，承接2009年4万亿投资政策的余威，2010年出口与投资仍然处于历史高位，但从2011年开始，我们将直面经济结构调整期的阵痛。转型的过程总是痛苦的过程，可以预期，未来数年中国面临经济增速下降、CPI上升、汇率上升、数亿农民进城、收入分配体制改革等压力。

一直被视为暴利代表的房地产行业日子越来越不好过。

据钟伟先生的研究，截至2010年6月，房地产行业整体大约有2万亿元流动性的富余，考虑到目前是24亿~25亿的开工面积和大约11.5亿平方米的土地储备，如果销售不佳，资金链大约能支持6个月左右。

从2010年4月份以来，房企资金来源持续下滑，从银行到证券市场，房地产企业融资越收越紧，自筹资金所占的比例越来越高。按照2009年国家统计局的数据，房企资金来源中自筹资金所占比例为30%左右，大部分资金还是依靠债券、股票及贷款等融资渠道，其中来自银行的直接与间接融资占比高达60%。

10月初中国指数研究院研究组选取135家上市公司企业作为样本，对其财务风险和资金状况进行研究，结果显示，目前房企的资本结构处于合理范围且债务结构上渐趋中长期贷款，降低了企业的现金流风险，但房企的资产负债率和净借贷比率均处于2007年以来的高点，资金压力与长期贷款同步增加。这是在市场平稳状态下较为保守的估计。

开发商资金链日趋紧张，导致银行业风险增大。《中国银行家调查报告（2010年）》的调研数据显示，有88%的银行家认为，2010年房地产业风险较主要在于信贷政策收紧给房地产行业的资金链带来的压力，一旦房地产开发贷款风险链条断裂，对上端的土地储备贷款、下延的住房按揭贷款都会产生影响。接受调查的银行家中，部分银行家认为不良贷款额的集中上升将出现在未来三五年。银行家的压力主要来自于贷款中房地产贷款及相关贷款风险。现在银行家考虑的已不是维持房地产行业的狂热行情，而是如何转嫁风险。

一些资金链短缺的房产商被架在火上烤。民间资金、海外融资与信托比例上升，付出的代价是开发商的融资成本节节上升，甚至高达20%以上。据用益信托工作室的数据，1~9月份，投资于房地产行业的集合类信托产品共计373个，涉及资金总额1243亿元左右，投资于房地产领域的集合类信托产品占全部集合类信托产品的50%左右。9月份信托产品数量少了一些，发行45个信托产品，涉及金额大约为126亿元。在预期不利的情况下房地产商吸引资金，融资成本有可能继续上升，如果融资成本高达25%，那么房地产行业收益就会与其他行业为伍。

如果房地产销量下降、价格保持不变甚至略有下降，经通胀调整后的房地产收益将下滑。假设房地产销量持续10月初的势头大幅下降，一旦政府硬性规定，预收款由银行专项账户管理，包括保利等负债率高的开发商就是当头一棒，这就意味着开发商的金融杠杆继收紧信贷与再融资后，再次遭到毁灭性打击。指望政府放松房地产政策，重回2008~2009年的调整周期，让房地产大悲大喜是不现实的。房地产是中国经济结构转型中的重要一环，调控没有松动的迹象，汇率升值与房地产泡沫是政府竭力想避免的日本式转型噩梦。

现实是，房产税已经处于部委会签阶段，说明出台的时间不会太远，明年推出房产税是大概率事件。为了坚决抑制8、9月出现的房价与房地产投资反弹，政府不惜背负骂名出台限购令，让公众了解了政府调控房地产的决心。不出意外，南京等地会出现退房潮与房产过户纠纷。支撑高房价的投资者撤出市场，靠刚性需求支撑的市场价格必然回归到消费属性，房价将出现小幅下降。

证券市场上房地产上市公司股价低迷，房地产在信托市场、在境外市场高达20%的融资成本，越来越近的房产税，房地产行业去金融杠杆盛行，为房地产开发商敲响重新排队的钟声。那些负债率高达百分百的开发商，将“无处觅芳踪”。

中国还会有资产泡沫，但繁花盛景已经与房地产无关。

(作者：叶檀)