头先，随着制造业利润下降和支出需求增加，地方政府的财政已经对房地产业产生了依赖。曾经在20年的时间里，招商引资是经济发展和财政收入的主要手段。沿海省份通过培育出口导向产业而变得富足。但在过去五年，这样的经济逻辑已经变了。成本上升大肆侵蚀了制造业的利润，为了招商，大部分地方政府不得不提供补贴。房地产已经成为政府真正的收入来源。

其次，国有企业在贷款方面享有优势，这使国企快速扩张。中国的大部分银行债务是国企欠下的。居民家庭和地产商从银行借的贷款，通过地产商从政府手里购地的方式，实际较终流到了政府手里。维持极低的利率，因而已经成为保护国有部门(国有企业和政府)的国家政策。其他诸如通货膨胀等因素，则被忽略了。

第三，中国的出口商正在遭受成本上升和全球需求疲软的两面夹击。他们强烈反对人民币升值。之前，新劳动法、税率提高以及更严格的环保标准已经令出口商满腹怨言。这些出口商仍然代表着中国制造业的半壁江山，可以影响政府政策。

中国目前的政策是对生产部门的变相补贴。以前的补贴是低工资和低资源价格。而现在，资源价格高了，工资也在不断上涨。高地价和低利率已经成为国有部门的支柱，这同时也减轻了出口部门的负担。高地价和低利率实际是对居民家庭的变相征税。从本质上说，中国人的工资是涨了点，但购房能力和利息收益却大大受损。这种情况表明，国有部门太庞大了，其效率不足，在纯粹的市场经济中，根本无力生存。宏观上的困境实际上反映了结构性问题。

中国目前的政策路径是货币扩张和资产通胀，短期内，这种做法阻力较小，也较舒服。资产通胀背后的主要目的，是政府可以征税。它为人们的快速致富梦想提供了温床，只要市场在上涨，这个政策就会收到欢迎。它还可以让有影响力的“内部人”玩剥削小老百姓的把戏。过去几年，中国政府一直对资产通胀有利，这决非偶然。

中国的资产泡沫增长速度比以往任何时候都要快。住宅存量、在建工程和土地储备的价值可能是国内生产总值的3倍，或约100万亿元。七年前，它们的价值微不足道。北京、上海的住宅价值与GDP的比例，已经与1997年的香港差不多。租金收益也与当时的香港类似。此外，大陆还有一个独特现象，就是房屋空置，我怀疑数量在1000万至2000万间左右。

如果中国的泡沫破裂，将会对经济造成巨大的破坏。但中国却有许多人希望有这样一个泡沫，当然较好不要变，既不扩大也不缩小。中国的政府官员真的是较杰出、较聪明的人，他们居然维持住了这样的局面，考虑到中国的规模，放在纯市场经济的国家，这是想都不敢想的。这其间也培养出了人们的广泛信心，即政府可以得到任何它想要的东西。但是，市场被扭曲的时间越长，较后的报复就会越大。

本轮地产紧缩政策有赖于信贷限制和压力。前者的目的是保护头次置业者、遏制重复购房人。但可惜的是，现在的价格对于头次置业的人来说还是太高。地方政府还没有把去年卖地的钱花完，可以继续花。但是，当这些钱在几个月内花光后，他们会如何保持经济持续增长？政策还会再次放宽吗？在上几轮地产政策紧缩中，这种事情发生过。

中国政府的资产巨大，应足以应付泡沫破裂后的烂摊子。但是，如果泡沫再持续两年，那就难对付多了。为了遏制泡沫，北京必须尽快提高利率。有人担心加息会增加对人民币升值的压力。这种担心有可能是多余的。人民币没有被低估。政府通过资产通胀获得收入，转而补贴制造业，如把这些补贴去掉，就相当于汇率升了20%。

当资产价格回归到正常水平后，中国应理顺自己的财政收支，以防泡沫重现。

头先，政府必须限制开支。地方各级政府的政绩基于其经济表现，所以它们总是千方百计地提高收入。这与城市化战略缺乏有关。对于大城市，或许可以要求政府对经济负责。但在其他地方，政府应该只承担社会职能，而非经济任务。

其次，应当统一、简化税收制度。地方政府不应该有权提供税收优惠，无论是直接的还是间接的。地方政府间的税收竞争破坏了国家税收的基础，也造成了产能过剩。

较后，中国必须加强反腐败。腐败造成的经济损失占国内生产总值的10%。如果政府可以把这些钱收上来，政府就不需要依靠高房价了。政府从资产通胀把戏和低利率得到的利益也就占到国内生产总值的10%。如果政府希望得到这块蛋糕并享用它，就必须打击腐败。

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