韩会师　　尽管2011年欧债危机愈演愈烈，但欧元走势并不疲弱，欧元兑美元绝大部分时间维持在1.35上方，远高于2010年收盘价，但这种情况在2012年难以延续，欧元有可能出现阶段性大幅下跌。　　目前市场关注的焦点是欧洲银行业，集中在欧洲央行4890亿欧元的长期再融资计划（LTRO）能否解决欧洲银行业的潜在风险。多数观点从LTRO无力解决欧洲银行盈利能力角度出发，得出欧元将在2012年大幅下跌的结论。笔者认为此类观点有些似是而非。LTRO计划的确无法对银行体系的盈利能力产生长期积极影响，但只要流动性不出问题，欧洲银行业就很难发生足以引起系统性风险的大机构倒闭，从而很难对欧元造成直接打击。　　真正可能诱发欧元大幅下跌的还是欧盟在财政整合道路上的不确定性。2011年较后一场欧盟峰会实际上为2012年欧元的剧烈震荡埋下了伏笔。根据峰会决议，各国头脑同意加强财经纪律，并设立自动制裁机制，对财政赤字占GDP3%以上，政府债务余额占GDP60%以上的国家自动实施制裁。但在德国的强烈反对下，发行欧洲统一债券，授予ESM银行执照等问题并无任何进展。这种峰会结果实际上是欧盟各国对德国做出了重大妥协，即欧盟各国在财政主权上做出一定让步的同时，却并未换来德国承担更大责任的承诺。之所以如此，很可能是由于欧盟各国头脑意识到，虽然离开欧元区德国将遭受一定损失，但相比德国，其他国家的损失将更大。特别是希腊等离开救助资金就将立即破产的国家，顺从德国会伤害国家主权，但反对德国则会导致国家经济崩溃，两害相权取其轻的心态造成了欧盟峰会较终德国胜出。　　欧洲各国的政治体制却注定了专业们达成的协议未必会顺利成为现实，出让财政主权也很可能招致部分成员国民众的强烈反对，一旦峰会决议被部分国家的国会否决，德国与之的矛盾就可能立即激化，市场情绪也会骤然紧张。不排除部分国家在极端情况下被踢出欧元区的可能，其所背负的债务也可能随着国家的破产而作废，一旦这种情况发生，市场的恐慌情绪很可能对欧元造成重击，欧元跌破1.20的可能性很高。　　从欧美博弈的角度看，欧元在2012年也难逃大跌风险。2011财年美国政府财政赤字为1.3万亿美元，为历史高位，截至2011年底美国国债余额已达15万亿美元，占GDP比重约为100%。论整体财务质量，美国并不好于欧洲，但在欧债危机的“保驾护航”之下，美国的债务负担以及随之伴生的美元长期贬值风险并未成为市场焦点。美国政府预计2012财年的预算赤字很难低于1万亿美元，这意味着2012年美国仍要增发巨额国债，但目前美国10年期国债收益率仅为2%左右，5年期国债收益率不足1%。换句话说，投资美国国债肯定无法有效规避通胀风险。长期看，美国国债市场必然大跌，现在的美国国债只是资金避险的港湾，根本没有投资价值。　　超低的收益率并不利于大量增发国债，但低利率是刺激经济持续复苏的重要保障，尽可能压低市场利率是美联储在2013 年年中之前的既定方针。如果想让投资者继续在2012年大量购进美国国债，同时又不要求更高的收益补偿，则必须有足够的外部风险环境相配合，而伴随欧元暴跌的欧元区解体忧虑情绪则可为美国大发国债提供的外部支持。因此，从欧美博弈的角度着眼，代表美国利益的市场力量不会放过任何一个打压欧元的机会，而欧元区在财政整合道路上的分歧与矛盾则是较好的炒作素材。　　2010年上半年欧元的大幅跳水逼出了欧元区一系列救助计划，而2012年的欧元大幅跳水则可能逼迫欧元区在财政整合的道路上迈出实际性步伐，因此，大跌并不意味着欧元会一蹶不振，类似2010年的U型行情可能在2012年重演。

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